Um investidor me perguntou na semana passada por que alguém ainda compraria ações com o Tesouro pagando mais de 8% acima da inflação. A pergunta é legítima e vem sendo repetida em praticamente toda conversa que tenho tido.
Poucas vezes na história recente o investidor brasileiro conseguiu travar juro real nesse patamar, e a sensação de estar diante de algo raro é justificada.
Vale entender, porém, de onde vem esse número. O Tesouro não paga 8% ao ano acima da inflação por escolha, e sim por necessidade de financiamento.
A dívida bruta chegou a R$ 10,6 trilhões, algo próximo de 81,1% do PIB, e o mercado exige um prêmio para carregar essa incerteza por dez ou vinte anos. A taxa é a medida do desconforto de quem empresta.
Aqui está o ponto que quase ninguém conecta. Esse prêmio não fica confinado ao título público, porque ele funciona como taxa de desconto de toda a economia. Quando sobe, o valor presente de qualquer fluxo de caixa futuro encolhe, e isso vale para o aluguel de um imóvel, para o lucro de uma empresa fechada e para as companhias listadas em bolsa.
Renda fixa remunerando muito bem e renda variável negociando barato não são dois acontecimentos independentes, e sim o mesmo acontecimento visto de dois ângulos.
O erro que decorre disso é sutil.
O investidor usa a alta do prêmio de risco como argumento para abandonar a bolsa, sem perceber que foi exatamente esse prêmio que colocou as ações no preço em que estão.
Ele vende o ativo que já absorveu a má notícia e compra o que já reflete integralmente a compensação pelo mesmo risco.
Nos últimos dez anos, a receita das empresas do Ibovespa cresceu 191% e o lucro avançou 218%, muito acima dos 79% de inflação acumulada no período. No mesmo intervalo, o múltiplo de preço sobre lucro projetado recuou de 10,1 para 9,4 vezes.
Lucro triplicando enquanto o mercado paga menos por ele é a definição prática de preço e valor caminhando em direções opostas.
Parte dessa compressão é justificada, e seria desonesto dizer o contrário. Taxa de desconto maior reduz legitimamente o valor de qualquer negócio. A janela aparece quando o preço cai além do que a matemática explica, e isso costuma acontecer porque, no momento de maior aperto, o vendedor deixa de ser alguém avaliando empresas e passa a ser alguém atendendo a um resgate, migrando de classe ou simplesmente cansado de ver a carteira no vermelho. Essas decisões movem preço sem alterar valor, e se concentram exatamente quando o prêmio está no extremo.
Janeiro de 2016 ilustra bem.
O índice tocou 37 mil pontos, o menor nível desde março de 2009, com a economia encolhendo perto de 3,5%, o país no meio de um impeachment e a maior estatal envolvida em uma crise sem precedentes. Não havia uma boa notícia disponível para justificar compra, havia apenas preço. O ano terminou com alta de 38,9%, e o retorno acima da inflação foi de 29,6% em 2016 e de 27,8% em 2017.
Nada disso é uma promessa. Prêmio elevado significa retorno esperado maior, jamais retorno garantido, e barato pode continuar barato por anos.
Quem comprou no meio de 2015 acreditando estar diante de uma pechincha assistiu ao índice cair mais um terço antes da virada. A tese estava correta e o investidor não chegou inteiro ao fim dela, o que na prática produz o mesmo resultado de estar errado.
Por isso a conclusão não é trocar uma classe pela outra. Quem hoje se vê obrigado a escolher entre travar 8% real e manter exposição a bolsa está resolvendo tarde um problema que deveria ter sido estruturado antes.
O investidor com alocação definida está apenas rebalanceando, enquanto o investidor sem estrutura está adivinhando, e vai adivinhar de novo no próximo ciclo.
O prêmio da renda fixa vem impresso no rótulo, e o da renda variável só se torna legível anos depois, quando já não está disponível.
Pense nas últimas três decisões relevantes que você tomou no portfólio. Elas vieram de um plano definido antes, ou do que o mercado estava oferecendo naquele mês?
Se essa reflexão fez sentido para o seu momento, talvez seja a hora de fazer um Diagnóstico Patrimonial.
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Forte abraço!
Eduardo Voglino
